天风研究:如何理解1月信贷的预期差?-注册公司-疑问解答-昆明永谐财务管理有限公司


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自1月16日起,春节间现金漏出、1月份企业所得税上缴、外汇占款流失、准备金上缴等多重因素叠加影响下,银行间资金面大幅度、持续紧张,其中准备金上缴因素反映的是银行1月份信贷投放规模较大,尤其是1月份月初投放规模超预期。

虽然银行存在“早投放早收益”的贷款投放传统,但作为已经被银行和市场纳入预期的惯例,仍然对市场带来超预期冲击,反映出1月信贷投放与市场存在预期差的地方。

首先,我们从2016年的数据看,为何今年1月信贷投放存在预期差?

虽然2016年11月-12月单月信贷投放规模较大,但从2016年全年来看,总体新增信贷规模为12.6万亿,小于年初13万亿的预期,当年贷款余额同比增速为13.5%,创2008年以来最低增速水平。

这就意味着,2016年年末仍然可能存在积压的贷款项目延后至2017年1月份投放,这也与央行在2016年年末窗口指导银行信贷投放比较吻合。同时,也形成了市场预期与实际投放之间的一个重要差异。

其次,预差最大的地方或许在于企业中长期贷款。

从2016年来看,1月份新增信贷2.5万亿,创历史单月最高水平,显著超出市场预期水平;回到全年视角,1月企业中长期贷款在全年企业中长期贷款投放中的占比超过25%(新增贷款占比不到20%),与此同时1月份企业中长期贷款在新增贷款中的比例也达到42.2%,达到2012年以来同期最高水平。

资料图

企业中长期贷款投向中,最具季节性特征的应该是基础设施类项目。

对比发改委批复的基础产业重大工程项目总投资额以及每月新增企业中长期贷款,我们可以大概发现一个比较明显的规律,从发改委工程项目批复到新增贷款大幅增加,大概有2-4个月的滞后期,也就是说,重大工程的密集批复期滞后的2-4个月,新增企业中长期贷款会出现较为明显的环比增长。

此外,从滞后时间来看,2016年以前,滞后期一般是3-4个月,而在2016年,这个滞后期缩短至2个月。这反映出,2016年发改委项目投资从批复到落地的速度在加快,配套银行贷款的跟进也较为迅速。

从2016年8月-11月的项目批复投资额持续攀升的趋势来推测,2016年10月至2017年1月的新增企业中长期贷款规模也会呈现出逐步攀升的态势,合理推测,2017年1月企业中长期贷款投放较多,也是1月出信贷投放超预期的一个重要原因。

从2017年全年来看,在居民中长期贷款(房贷)之外,企业中长期贷款需求超预期的可能性也较大。

虽然2016年10月开始的房地产开始调控之后,居民中长期贷款新增规模并未出现大幅下滑,主要由于贷款投放滞后于住宅销售,前期高增长的住宅销售对当前的居民信贷投放仍有一定支撑,未来居民中长期贷款下滑的空间较大,这也是市场较为一致的预期。

而在企业信贷表现持续偏弱的趋势中,市场对于2017年全年信贷存在一定的悲观预期。

但是从近期的企业中长期信贷数据来看,我们认为,2017年全年信贷需求并不低,仍然存在超预期的可能性。

一方面,“扶贫脱贫”仍然存在投资需求。根据十三五规划,其中一大硬性指标就是完成5575万贫困人口的扶贫脱贫工作,脱贫工作少不了基础设施投资和贷款的支持。

从2016年发改委批复的重大工程项目投资额来看,西南贫困地区(四川、云南、贵州、广西)的项目占比超过三分之一,西南省份为重大项目建设主要投资地,反映了扶贫脱贫、补短板的基础设施建设逻辑。

国开行更是脱贫攻坚的“政策”性银行,一方面,国开行通过支持西部、东北地区的棚户区改造,投放了大量的棚改贷款,根据国开行2017年年度工作会,国开行2016年发放棚改货币化安置贷款5435亿元,按照棚改货币化占比48.5%倒推,全年投放棚改贷款规模超过1万亿,高出年初9500亿的目标规模;而2017年,根据棚户区改造三年计划(2015年-2017年)安排,2017年仍有600万套的棚户区开工需求,与2016年相当,预计国开行棚改贷款仍将继续大规模投放。

另一方面,国开行“将支持脱贫攻坚作为新时期服务国家战略的重中之重”,按照国开行2017年全行扶贫开发工作会议,2016年国开行投放扶贫贷款3153亿元,2017年计划发放4000亿元,主要支持支持贫困地区基础设施、易地扶贫搬迁、特色产业发展、教育卫生改善等领域。

另一方面,前期积累的大量PPP项目,正在进入快速落地实施期,存在大量配套贷款需求。2015年PPP项目开始逐渐申报入库,进入2016年,尤其是进入2016年下半年,PPP项目落地率有明显抬升,PPP项目实施进入快速落地时期,预计2017年PPP项目对于配套贷款的需求仍然较大。

因此,在棚改、扶贫脱贫、PPP项目加快落地等因素的带动下,2017年的企业整体贷款需求或许并不低。

然而,2017年作为去杠杆任务的重点实施年份,控制企业杠杆率既是央行的重要任务,也需要银行的配合,因此我们或许更常看到,部分月份贷款大幅增加(企业贷款需求叠加银行投放冲动),而部分月份信贷投放较少(受央行指导,尤其是通过抬高资金成本进行价格指导)。

这种波动性投放节奏,对于资金面的冲击相对更大,恰如今年1月份的情形所在。配合基本面的整体演化,尤其是制造业投资的潜在增长和通胀预期的潜在变化,2017年债券市场整体仍然面临收益率寻顶的压力。

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